【中證快評】市場過度悲觀預期終將被基本面證偽

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  突如其來的海外市場動蕩  ,打亂瞭9月下旬剛剛掀起的攻勢  ,A股行情節後急轉直下  。估值已算相對合理的A股之所以積極跟跌  ,海內外市場情緒的共振是主因 ,當然也隱含對經濟金融形勢恐將更趨復雜的擔憂  。當前經濟增長面臨的挑戰不容忽視  ,然而  ,經過今年以來的逐步調整  ,A股估值與價值的不匹配已在一定程度上得到修正 ,市場對潛在風險的反映已經比較充分  。悲觀的盡頭是希望  ,優質資產在超跌之後  ,終將迎來修復契機  。

  今年以來  ,中國經濟延續總體呈現平穩、穩中向好的發展態勢 ,但市場的外部環境發生瞭明顯變化  ,經濟基本面下行壓力重新受到市場關註  。

  從國際環境看  ,貿易摩擦給未來出口形勢帶來瞭較大不確定性  ,市場預期可能造成外需對經濟的邊際拉動作用減弱 。與此同時  ,美聯儲繼續推進貨幣政策正常化進程  ,穩步實施加息和縮表  ,新興市場金融市場波動和資本外流風險明顯加大  。

  從國內因素看  ,在規范地方政府投融資行為的過程中  ,地方的過度投資、無效投資得到壓縮 ,基建投資增速有所下行;在加強金融監管、規范金融機構運作的過程中  ,信用擴張有所放緩 ,一些企業債務風險暴露  。這些因素疊加 ,對短期經濟運行和市場預期形成瞭一定擾動 。

  應該說  ,經濟增長預期的變化  ,構成瞭今年人民幣資產價格波動的主線 。比較突出的一點是 ,今年以來人民幣資產呈現股票弱、債券強的特征  ,這通常發生在經濟增長放緩的宏觀條件下  。同時 ,人民幣匯率自二季度以來開始走弱  ,一定程度上也是市場對基本面走弱預期的反映 。投資者的情緒波動則進一步放大瞭金融市場波動  。

  節後  ,在基本面無明顯變化情況下 ,國內金融市場受情緒主導的特征進一步加強  。最近美債收益率上行較快  ,引起對中美利差收窄 ,進而加劇匯率貶值和資本流出的擔憂;受美債收益率上行影響  ,美股市場高位跳水 ,亦向全球市場輸出恐慌情緒;近日IMF已下調對全球經濟增長的預測  ,引發投資者擔憂如果美股下跌預示著美國經濟已出現“繁榮頂點”的話  ,後續全球經濟增長似乎面臨更大變數  。由此 ,海內外市場避險情緒形成瞭共振  。今年本已跌幅不小、估值漸趨合理的A股跟跌卻比較“積極”  。

  然而  ,悲觀的盡頭是希望  ,對基本面預期越是悲觀  ,出現“預期差”的概率就越大;資產估值下殺越充分  ,安全邊際和修復空間就越可觀  。

  首先  ,試想如果全球經濟增長再次走弱  ,風險最大的是哪類資產?顯然是那些對經濟樂觀預期打得過滿的資產  ,而不會是那些本已經充分甚至過度反映瞭潛在風險的資產 。人民幣資產顯然應屬於後者  。

  其次 ,從本質上來說  ,資產價格的風險和機會都來源於估值與價值的不匹配 。今年以來  ,A股確實表現不佳  ,但跌多瞭  ,風險就小瞭;跌得越多  ,就越安全  ,未來反彈的空間就越大  。經過今年以來調整 ,A股估值壓力得到充分釋放 ,與價值的不匹配逐步得到修正  。如果經濟和企業盈利實際變化要好於預期  ,機會就將來臨  。

  此外 ,到目前為止  ,事實上國內經濟仍總體保持穩定運行勢頭  ,基本面的韌性超出預期  。隨著宏觀政策的微調放松 ,信用緊縮的局面開始緩解  ,投資下行的態勢有望得到扭轉 ,經濟增長繼續保持在“合意區間”的概率在提升  ,市場對經濟的悲觀預期終將面臨修正 。

  從全球視野來看  ,人民幣匯率的相對堅挺及中國債券的受歡迎程度 ,部分證明瞭當下人民幣資產所具備的吸引力  。11日  ,人民幣對美元市場匯率在創下近階段新低後上演強勢反彈  ,在岸人民幣和離岸人民幣最終均大幅收高  ,匯率在短期內破7的風險仍舊不大 。

  與此同時 ,在今年以來人民幣匯率有所貶值的情況下  ,境外機構仍在持續買入人民幣債券  ,就更加能夠說明問題 。中債登日前發佈的統計月報顯示 ,截至2018年9月末  ,境外機構在該公司的債券托管量達14423億元  ,在繼續刷新歷史紀錄的同時 ,環比上月末增加302億元  ,為連續第19個月增加  。

  值得一提的是  ,本周財政部先後在香港成功發行瞭50億元人民幣國債和30億美元主權債券 。其中  ,美元債券發行仍采取無債項評級方式 ,規模達到30億美元 ,創瞭歷史新高  。在國際經濟金融形勢更加復雜的背景下 ,此次30億美元主權債券成功發行  ,彰顯瞭國際投資者對中國經濟持續向好、長期健康發展的堅定信心 。

  短期看  ,情緒的平復需要時間  ,市場下跌可能存在某種慣性  ,但是  ,市場過度悲觀的預期  ,終將被具備韌性的基本面證偽  。優質資產在超跌之後 ,終將迎來修復的契機  。

  (記者張勤峰)